科大訊飛財(cái)報(bào)中的幾個(gè)疑惑點(diǎn)

導(dǎo)語(yǔ)：連續(xù)數(shù)年增收不增利的科大訊飛，看起來(lái)更像一家營(yíng)銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)的科技公司。

10 月 9 日，科大訊飛（SZ：002230）發(fā)布 2019 年前三季度業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)：預(yù)計(jì)今年前三季度歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)為 3.3 億元— 3.8 億元，較去年同期增長(zhǎng) 50.61%-73.43%。其中，第三季度凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為 1.4 億元— 1.9 億元，預(yù)期上限更是較去年同比翻倍。

該業(yè)績(jī)預(yù)告一經(jīng)披露，頃刻引起市場(chǎng)一片看多之聲?？拼笥嶏w股價(jià)更是在第二日跳空高開(kāi)，單日大漲 7.7%。

市值成長(zhǎng)沉疴許久的科大訊飛果真迎來(lái)反轉(zhuǎn)之日了嗎？筆者經(jīng)深入觀察后認(rèn)為，我們尚不能過(guò)于樂(lè)觀。

01 增收不增利

科大訊飛自 2008 年上市以來(lái)，營(yíng)收由當(dāng)年的 2.58 億元增長(zhǎng)至 2018 年的 79.17 億元，十年增長(zhǎng) 30 倍；與營(yíng)收不斷擴(kuò)增形成鮮明對(duì)比的是，其凈利潤(rùn)則只由當(dāng)初的 0.77 億元增長(zhǎng)至 5.42 億元，增幅不過(guò) 7 倍。

如果刨除各項(xiàng)補(bǔ)貼，這十年間，科大訊飛主營(yíng)業(yè)務(wù)扣非凈利潤(rùn)僅增長(zhǎng)不到 4 倍。

尤其是最近五年（2013 年 -2018 年），這種增收不增利的情況更加凸顯：早在 2013 年的時(shí)候，科大訊飛主營(yíng)業(yè)務(wù)扣非凈利潤(rùn)實(shí)際就已經(jīng)超過(guò) 2 億元；在 2018 年，其扣非凈利潤(rùn)依然僅為 2.66 億元；而 2019 年上半年，其扣非凈利潤(rùn)亦僅為 0.32 億元。

很多投資者想當(dāng)然的認(rèn)為：科大訊飛作為一家科技含量很高的公司，一定是因?yàn)榇罅康难邪l(fā)支出透支了公司的業(yè)績(jī)。但實(shí)際上，我們通過(guò)對(duì)比數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，事實(shí)并非如此。

在資本市場(chǎng)中，普遍采用研發(fā)投入比來(lái)進(jìn)行衡量，即研發(fā)費(fèi)用在公司總營(yíng)收中的占比。

出人意料的是，科大訊飛 2018 年報(bào)中的研發(fā)投入比是 11.86%，不僅沒(méi)有進(jìn)一步提升，反而低于 2013 年的 15.31%。也就是說(shuō)，科大訊飛不僅沒(méi)有進(jìn)一步提升研發(fā)投入的比例，反而收縮了接近 4 個(gè)百分點(diǎn)。

因此，研發(fā)費(fèi)用擴(kuò)增而導(dǎo)致凈利潤(rùn)停滯的說(shuō)法并不成立。

02 營(yíng)銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)

眾所周知，在不考慮營(yíng)業(yè)外損益的情況下，一家公司的凈利潤(rùn)是與原材料的成本及各項(xiàng)費(fèi)用密切相關(guān)的。

2013 年和 2018 年度，科大訊飛的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為 2.16 億元和 6.28 億元，分別占當(dāng)年總營(yíng)收的比值為 17.22% 和 7.93%，五年間下降了近 10 個(gè)百分點(diǎn)。

究竟為何科大訊飛的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率會(huì)持續(xù)下降？通過(guò)各項(xiàng)費(fèi)用率的對(duì)比，我們就能清晰發(fā)現(xiàn)問(wèn)題的根源。

科大訊飛 2018 年毛利率較五年前下滑 3 個(gè)百分點(diǎn)同時(shí)，" 三費(fèi) " 合計(jì)在營(yíng)收中的占比則提升超過(guò) 12 個(gè)百分點(diǎn)。除研發(fā)費(fèi)用外，銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用的占比均有所增長(zhǎng)。

在這其中，尤其刺眼的是，銷(xiāo)售費(fèi)用的占比由 12.6% 提升至 21.8%，幾乎與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下滑的幅度相當(dāng)。

銷(xiāo)售費(fèi)用在營(yíng)收中的占比五年內(nèi)大幅提升，表明與其說(shuō)科大訊飛注重研發(fā)，不如說(shuō)更注重營(yíng)銷(xiāo)。21.8% 的銷(xiāo)售費(fèi)用占比高不高？與很多傳統(tǒng)的白色家電企業(yè)相比，這個(gè)銷(xiāo)售費(fèi)用不算特別高，但如果與科技企業(yè)對(duì)標(biāo)，那么這個(gè)數(shù)據(jù)實(shí)際并不好看。

筆者沿著銷(xiāo)售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用這條線，繼續(xù)深挖科大訊飛 2013 年和 2018 年的財(cái)報(bào)，進(jìn)一步得到了新的發(fā)現(xiàn)：在科大訊飛的薪資結(jié)構(gòu)中，銷(xiāo)售人員的平均薪資水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于研發(fā)人員。

（點(diǎn)擊可看大圖）

薪酬數(shù)據(jù)來(lái)自年報(bào)公布的公司各項(xiàng)費(fèi)用細(xì)分中所列員工薪酬。

根據(jù)計(jì)算可知，科大訊飛研發(fā)人員的平均工資，在五年間沒(méi)有顯著變化，而銷(xiāo)售人員的平均工資則在不斷攀升。

翻閱科大訊飛 2018 年年報(bào)可知：科大訊飛擁有近 7000 名技術(shù)人員，其中超過(guò) 8 成技術(shù)人員年薪約 5.54 萬(wàn)元，折合月薪約 4600 元。另外占比不到兩成的核心技術(shù)骨干（約 945 人），人均年薪達(dá) 32.38 萬(wàn)元——看上去不錯(cuò)，但仍不及銷(xiāo)售人員的 34.56 萬(wàn)元人均年薪。

03 研發(fā) " 注水 "？

分析科大訊飛的財(cái)報(bào)時(shí)，筆者還發(fā)現(xiàn)了另一個(gè)讓人十分疑惑的地方，科大訊飛公布的 2019 年中報(bào)公布的管理費(fèi)用為 3.11 億元，而在此前公布的 2019 年一季報(bào)中，當(dāng)時(shí)的管理費(fèi)用就已經(jīng) 3.32 億元了，經(jīng)過(guò)一個(gè)季度，管理費(fèi)用居然減少了？

顯而易見(jiàn)，科大訊飛的財(cái)報(bào)編制標(biāo)準(zhǔn)發(fā)生了變更。

在 2018 年中報(bào)和 2019 年中報(bào)中，都公布了 2018 年上半年的管理費(fèi)用細(xì)則，通過(guò)對(duì)比我們終于發(fā)現(xiàn)了科大訊飛是如何讓管理費(fèi)用 " 奇跡般 " 減少的。

經(jīng)過(guò)層層比對(duì)，發(fā)現(xiàn)兩份 2018 年中報(bào)中，無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)的數(shù)額并不一致，兩者相差 1.39 億元，二者也正好是這兩年研發(fā)費(fèi)用的差值。

也就是說(shuō)，科大訊飛通過(guò)會(huì)計(jì)調(diào)整，將無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)調(diào)整至研發(fā)費(fèi)用中，從而無(wú)形中增厚了研發(fā)費(fèi)用的支出。

在調(diào)整之前，科大訊飛 2018 年中報(bào)的研發(fā)費(fèi)用占比為 13.86%，而經(jīng)過(guò)簡(jiǎn)單的調(diào)整，公司 2018 年中報(bào)的研發(fā)費(fèi)用占比就提升至 18.19%，直接提升了 4.33 個(gè)百分點(diǎn)。

究竟這么做是出于怎樣的考量？是否有確鑿的依據(jù)？我們暫時(shí)不得而知。

筆者認(rèn)同科大訊飛在科技領(lǐng)域的耕耘，也希望它能夠成為中國(guó) AI 領(lǐng)域的驕傲；但財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)中的疑點(diǎn)表明，或許我們投資者還不應(yīng)該那么樂(lè)觀。

一言以敝，科大訊飛做的事情有沒(méi)有價(jià)值？絕對(duì)有；但真的能夠支撐起近百億的營(yíng)收規(guī)模，則依然值得商榷。